Datum23 maart 2015
ThemaEuropa
ECB 2015

Begin maart zijn de centrale banken van het Eurosysteem, waaronder De Nederlandsche Bank, gestart met het grootschalig aankopen van staatsobligaties. Het Eurosysteem injecteert hierbij geld direct in de economie door de staatsobligaties aan te kopen met nieuw gecreëerd elektronisch geld. Dit heet kwantitatieve verruiming. Een uitleg over geldcreatie en de operationele details van het programma.

Het aankoopprogramma van de Europese Centrale Bank (ECB) wordt in populair taalgebruik ook wel het aanzetten van de geldpers genoemd, maar centrale bankiers gebruiken de term kwantitatieve verruiming (in het Engels Quantitative Easing, QE). De aanleiding voor het aankoopprogramma is het vooruitzicht van een periode van te lage inflatie in het eurogebied. Gewoonlijk zou de ECB dan de beleidsrente verlagen, om te voldoen aan de inflatiedoelstelling van vlak onder de 2% per jaar op de middellange termijn. Maar omdat de beleidsrente al de ondergrens heeft bereikt is het aankopen van financiële activa een alternatieve manier om een monetaire stimulans aan de economie te geven.

Operationele details aankoopprogramma

Sinds 9 maart 2015 kopen de centrale banken van het Eurosysteem staatsobligaties en obligaties van een aantal nationale ontwikkelingsbanken en Europese instellingen. Vanwege het verbod op monetaire financiering van overheden, worden de staatsobligaties niet rechtstreeks gekocht van uitgevende overheden, maar van partijen die deze in bezit hebben, zoals banken, pensioenfondsen, verzekeraars en andere beleggingsinstellingen.

Het aankoopprogramma voor staatsobligaties is een aanvulling op twee sinds het najaar van 2014 lopende aankoopprogramma’s waarbij Asset Backed Securities (ABS) en door banken uitgegeven obligaties die gedekt zijn door onderpand (covered bonds) worden gekocht. Onder de drie programma’s samen wordt 60 miljard euro per maand aangekocht. Elke maandag publiceert de ECB het totaalbedrag dat tot dan toe per aankoopprogramma is gekocht (zie ECB website). De intentie is de aankopen tot en met september 2016 uit te voeren, en in ieder geval totdat de Raad van Bestuur van de ECB bewijs ziet van een duurzame verandering van de inflatieontwikkeling in overeenstemming met de doelstelling. Hoeveel staatspapier er van ieder land wordt gekocht, wordt bepaald aan de hand van diens aandeel in het kapitaal van de ECB, de kapitaalsleutel. Dit betekent dat ca. 5,7% van het staatspapier dat gekocht gaat worden, Nederlandse staatsobligaties betreft. Deze worden voornamelijk door DNB gekocht en voor een klein deel door de ECB.

Het Eurosysteem hanteert een aantal randvoorwaarden bij de aankopen. Zo moeten de obligaties voldoen aan de kredietwaardigheidseisen die ook gelden voor het onderpand dat banken inleggen als ze krediet bij de ECB vragen, zodat de risico’s voor de centrale banken beperkt blijven. Dit betekent bijvoorbeeld dat vooralsnog geen Grieks staatspapier wordt gekocht. Ook wordt getracht om de marktwerking en prijsvorming in de markt voor staatsobligaties zoveel mogelijk te behouden. Mede daarom vinden de aankopen plaats over een breed looptijdsspectrum van twee tot dertig jaar en koopt het Eurosysteem slechts een beperkt deel van een individuele obligatie-uitgifte.

Aankopen door DNB

Op de dealingroom voor de monetaire operaties is een team elke dag bezig met het aankopen van staatsobligaties en covered bonds en het bekijken van de effecten van het aankoopprogramma op de markten. In de afgelopen jaren is ervaring opgedaan met andere aankoopprogramma’s, zoals het Securities Markets Programme. De dealers handelen via een elektronisch platform of via telefonisch contact met bancaire tegenpartijen. Zij vergelijken de aangeboden prijzen en selecteren dan een aantal tegenpartijen om te onderhandelen over prijs en hoeveelheid. Via deze contacten verkrijgen zij ook informatie of de stukken van pensioenfondsen, verzekeraars of partijen buiten het eurogebied afkomstig zijn. Zodra de deal is gesloten wordt de back-office ingelicht. Deze treedt in contact met de back-office van de verkopende partij en zorgt voor de settlement, dat wil zeggen de levering van de obligatie en de daarbij behorende betaling. Op dat moment staan de stukken op de balans van DNB.

Het aankoopprogramma creëert nieuw geld

De essentie van kwantitatieve verruiming is in de figuur weergegeven met behulp van vereenvoudigde balansen van drie partijen die bij dit proces betrokken zijn. De centrale bank koopt in dit voorbeeld via haar bancaire tegenpartij staatsobligaties van bijvoorbeeld een pensioenfonds. De centrale bank betaalt de bank door een bijschrijving op de (kasreserve-)rekening. De kasreserves zijn elektronisch geld dat banken bij de centrale bank aanhouden en dat zij alleen voor betalingen tussen banken onderling kunnen gebruiken. De bank betaalt het pensioenfonds vervolgens door een bijschrijving op de depositorekening van dit pensioenfonds. Het eindresultaat van deze transacties is dat de staatsobligaties op de balans van de centrale bank staan en het pensioenfonds geld op deposito bij de bank heeft in plaats van een verhandelbare obligatie.

Tegelijkertijd zijn de kasreserves en de deposito’s op de balans van de bank toegenomen. Dit betekent dus ook een stijging van de geldhoeveelheid in de economie. Deposito’s van pensioenfondsen bij banken maken immers onderdeel uit van de geldhoeveelheid. Overigens begint hiermee pas de impact van kwantitatieve verruiming op de economie. Naar verwachting zullen partijen, zoals het pensioenfonds, een deel van de toegenomen deposito’s gebruiken voor het aankopen van andere financiële activa, waardoor de rentes over een breder front gaan dalen. Dit kan uiteindelijk de financieringscondities voor bedrijven en huishoudens verbeteren, zodat zij meer gaan besteden. De effecten van het aankoopprogramma zijn al zichtbaar in een daling van de rente op staatsobligaties en van de wisselkoers van de euro.